證券投資分析：第七章證券組合管理理論

第一節(jié) 證券組合管理概述
一、證券組合的含義和類型
證券組合：擁有的一種以上的有價證券的總稱。其中可以包含各種股票、債券、存款單等等。
以組合的投資對象為標(biāo)準(zhǔn)，世界上美國的種類比較“齊全”。在美國，證券組合可以分為收入型、增長型、混合型(收入型和增長型進(jìn)行混合)、貨幣市場型、國際型及指數(shù)化型、避稅型等。比較重要的是前面3種。
收入型證券組合追求基本收益(即利息、股息收益)的最大化。能夠帶來基本收益的證券有：附息債券、優(yōu)先股及一些避稅債券。
增長型證券組合以資本升值(即未來價格上升帶來的價差收益)為目標(biāo)。增長型組合往往選擇相對于市場而言屬于低風(fēng)險高收益，或收益與風(fēng)險成正比的證券。
收入和增長混合型證券組合試圖在基本收入與資本增長之間達(dá)到某種均衡，因此也稱為均衡組合。二者的均衡可以通過兩種組合方式獲得，一種是使組合中的收入型證券和增長型證券達(dá)到均衡，另一種是選擇那些既能帶來收益，又具有增長潛力。
貨幣市場型證券組合是由各種貨幣市場工具構(gòu)成的，如國庫券、高信用等級的商業(yè)票據(jù)等，安全性極強(qiáng)。
國際型證券組合投資于海外不同國家，是組合管理的時代潮流，實證研究結(jié)果表明，這種證券組合的業(yè)績總體上強(qiáng)于只在本土投資的組合。
指數(shù)化證券組合模擬某種市場指數(shù)，以求獲得市場平均的收益水平。
避稅型證券組合通常投資于市政債券，這種債券免聯(lián)邦稅，也常常免州稅和地方稅。
二、證券組合管理的意義和特點
1.投資的分散性
2．風(fēng)險和收益的匹配性
三、證券組合管理的方法和步驟
（一）證券組合管理的方法
（二）證券組合管理的基本步驟
1、確定投資政策。組合管理的第一步就是計劃。即考慮和準(zhǔn)備一組能滿足組合管理的目標(biāo)的證券名單。如果投資目標(biāo)是今年為增長型，以后為收入型，那么，組合計劃應(yīng)該符合這種目標(biāo)及變化。
2、進(jìn)行證券投資分析。投資分析的任務(wù)就是確定證券的理論價格，根據(jù)與實際價格的比較，確定哪些證券屬于價值高估，哪些證券屬于價值低估，低價買人，高價賣出。以盡可能低的價格買人，以盡可能高的價格賣出。
3、構(gòu)建投資組合。
4、投資組合的修正
對已有的組合調(diào)整。對組合中的證券的實際表現(xiàn)，應(yīng)該定時進(jìn)行檢查。購買某種證后長期持有是可以的，但是不能忽略它。證券組合管理者應(yīng)經(jīng)常分析公司及證券以確定結(jié)果是否符合他的目標(biāo)。如果不符合，就應(yīng)當(dāng)及時進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整。
5、業(yè)績評價
四、現(xiàn)代組合理論體系的形成與發(fā)展
（一）現(xiàn)代投資組合理論的產(chǎn)生
傳統(tǒng)的證券組合管理所依靠的是非數(shù)量化的方法，也就是基礎(chǔ)分析和技術(shù)分析。 現(xiàn)代證券組合理論是一數(shù)量化的組合管理方法o 1952年，美國經(jīng)濟(jì)學(xué)哈里·馬克威茨發(fā)表了《證券組合選擇》的論文，作為現(xiàn)代證券組合管理理論的開端。馬克威茨對風(fēng)險和收益進(jìn)行了量化，建立的是均值方差模型。
（二）現(xiàn)代證券組合理論的發(fā)展
夏普、林特和莫森分別于1964．1965和1966年提出了資本資產(chǎn)定價模型CAPM。1976年，羅爾指出了CAPM的無法檢驗的缺陷。羅斯提出了套利定價理論APT。
第二節(jié) 證券組合分析
一、單個證券的收益和風(fēng)險
（一）收益及其度量度
在股票投資中，投資收益等于期內(nèi)股票紅利收益和價差收益之和。
（二）風(fēng)險及其度量度
風(fēng)險的大小由未來可能收益率與期望收益率的偏離程度來反映。
二、證券組合的收益和風(fēng)險
（一）兩種證券組合的收益和風(fēng)險
E(rP)=x AE(rA)+x BE(rB)
s2P =x2As2A+x2Bs2B+2xAxBsAsBρAB
ρAB：相關(guān)系數(shù)；σAσBρAB：協(xié)方差，記為COV(A，B)
（二）多種證券組合的收益和風(fēng)險
三、證券組合的可行域和有效邊界
（一）證券組合的可行域
1、兩種證券組合的可行域
組合線――任何一個證券組合可以由組合的期望收益率和標(biāo)準(zhǔn)差確定出坐標(biāo)系中的一點，這一點將隨著組合的權(quán)數(shù)變化而變化，其軌跡將是經(jīng)過A和B的一條連續(xù)曲線，這條曲線稱為證券A和證券B的組合線。描述了證券A和證券B所有可能的組合。
不同關(guān)聯(lián)性下的組合線形狀（掌握第（4）種，（1）（2）（3）是（4）的特殊形式――組合線的一般情況）
（1）完全正相關(guān)下的組合線（ρAB=1）――連接AB兩點的直線
（2）完全負(fù)相關(guān)下的組合線（ρAB＝-1）――折線
（3）不相關(guān)情形下的組合線（ρAB＝0）―― 一條經(jīng)過A和B的雙曲線
（4）組合線的一般情形（0＜ρAB＜1）―― 一條雙曲線。相關(guān)系數(shù)決定結(jié)合線在A和B之間的彎曲程度，隨著ρAB的增大，彎曲程度將降低。
當(dāng)ρAB＝1時，彎曲程度最小，呈直線；
當(dāng)ρAB＝-1時，彎曲程度最大，呈折線；
不相關(guān)是一種中間狀態(tài)，比正完全相關(guān)彎曲程度大，比負(fù)完全相關(guān)彎曲程度小。
在不賣空的情況下，組合降低風(fēng)險的程度由證券間的關(guān)聯(lián)程度決定（相關(guān)系數(shù)越小，證券組合的風(fēng)險越小，特別是負(fù)完全相關(guān)的情況下，可獲得無風(fēng)險組合。）
2、多種證券組合的可行域
組合可行域――當(dāng)由多種證券（不少于3個證券）構(gòu)造證券組合時，組合可行域是所有合法證券組合構(gòu)成的E-σ坐標(biāo)系中的一個區(qū)域。不允許賣空情況下，多種證券所能得到的所有合法組合將落入并填滿坐標(biāo)系中每兩種證券的組合線圍成的區(qū)域；允許賣空情況下，多種證券組合的可行域不再是有限區(qū)域，而是包含該有限區(qū)域的一個無限區(qū)域。
可行域的形狀依賴于4個因素：可供選擇的單個證券的特征E(ri)和si以及它們收益率之間的相互關(guān)系ρij，還依賴于投資組合中權(quán)數(shù)的約束。
可行域滿足一個共同的特點：左邊界必然向外凸或呈線性。
（1）如果兩種證券組合具有相同的收益率方差和不同的期望收益率，即s2 A=s2B，而E（rA）≠E（rB），且E（rA）>E（rB），那么投資者選擇期望收益率高的組合，即A；
（2）如果兩種證券組合具有相同的期望收益率和不同的收益率方差，即E（rA）=E（rB），而s2A≠s2B，且s2A
（二）證券組合的有效邊界
有效證券組合――按照投資者的共同偏好規(guī)則，可以排除那些被所有投資者都認(rèn)為差的組合，余下的這些組合稱為有效證券組合。
有效邊界――可行域的上邊界部分。對于可行域內(nèi)部及下邊界上的任意可行組合，均可以在有效邊界上找到一個有效組合比它好。
最小方差組合――可行域上邊界和下邊界的交匯點，所代表的組合在所有可行組合中方差最小。
四、最優(yōu)證券組合
（一）投資者的個人偏好與無差異曲線
無差異曲線―― 一個特定的投資者，任意給定一個證券組合，根據(jù)他對風(fēng)險的態(tài)度，可以得到一系列滿意程度相同（無差異）的證券組合，這些組合恰好在期望收益率―標(biāo)準(zhǔn)差平面上形成一條曲線。
無差異曲線的特點（6個）：
（1）無差異曲線是由左至右向上彎曲的曲線；
（2）每個投資者的無差異曲線形成密布整個平面又互不相交的曲線簇；
（3）同一條無差異曲線上的組合給投資者帶來的滿意程度相同；
（4）不同無差異曲線上的組合給投資者帶來的滿意程度不同；
（5）無差異曲線的位置越高，其上的投資組合帶來的滿意程度就越高；
（6）無差異曲線向上彎曲的程度大小反映投資者承受風(fēng)險的能力強(qiáng)弱（相對保守一些的投資者，無差異曲線更陡峭些）。
（二）最優(yōu)證券組合的選擇
在有效邊界上找到一個具有“相對于其他有效組合，該組合所在的無差異曲線的位置最高”的特征的有效組合。（圖形上）恰恰是無差異曲線簇與有效邊界的切點所表示的組合。不同投資者的無差異曲線簇可獲得各自的最佳證券組合，一個只關(guān)心風(fēng)險的投資者將選取最小方差組合作為最佳組合。